El Banco Central se afirma en su política monetaria

La baja de la inflación ha sido un objetivo clave para el equipo económico durante este gobierno. La misión le compete al Banco Central (BCU), que ayer decidió mantener en 8,5% la Tasa de Política Monetaria (TPM), para “consolidar la baja de la inflación y de las expectativas, en el 4,5% anual”, según dice el comunicado.

El Central está teniendo éxito en su objetivo, y esto no se remite solo al resultado directo en la inflación minorista. En efecto, ésta se ha mantenido por 13 meses consecutivos dentro del rango meta (3 a 6%) y las expectativas futuras también han ido bajando. Los empresarios consultados por el INE proyectan una inflación de 6% para el próximo año (mediana), por primera vez tocando el rango meta (techo).

Hay -a su vez- un logro adicional: referentes económicos de todo el espectro político han apoyado este objetivo y expresado su compromiso en mantenerlo. Esto es valioso de cara al ciclo electoral y un próximo gobierno, cualquiera que sea el partido político. Es que la baja en la inflación ha tenido sus costos, por lo que sería importante mantenerla baja, para que el esfuerzo no haya sido en vano.

El combate monetario a la inflación es responsabilidad del BCU, pero sus efectos se sienten bastante más allá de su área de influencia. Mantener una tasa real alta (hoy, 3,5 puntos encima de la inflación, 2 puntos arriba de las expectativas) tiene un efecto negativo en la actividad; en economía no hay magia. Esto no implica desconocer los profundos efectos positivos de bajar la inflación, a mediano y largo plazo, y por eso es un objetivo absolutamente compatible. Pero la película hay que verla entera.

En este plano Uruguay tiene algunas particularidades, porque al ser una economía bimonetaria el efecto negativo de la política monetaria restrictiva no es tan directo (la base monetaria es chica y el canal crediticio aún modesto), sino que opera en buena medida atrasando el tipo de cambio. Éste puede variar en su magnitud según las circunstancias (hoy se estima entre 10 a 15%) y no es solo la política monetaria su causa; pero incide.

Dicho de otra forma, una política monetaria contractiva en una economía bimonetaria tiene efectos particulares, aun cuando esté bien fundamentada. Un tipo de cambio atrasado puede motivar -en el corto plazo- algunos “espejismos”: mayor capacidad de consumo de importados, expansión de algunos sectores de servicios, menor peso de las deudas en dólares. Pero, a la larga, termina pasando factura a la actividad y al empleo, que aumentó en el último año pero que en los últimos meses se ha estabilizado.

Por estas razones, es importante que el Banco Central tenga mejor compañía desde el resto de la política económica, para apuntalar una inflación baja. Desde el frente fiscal, hay poca ayuda: el déficit sube (está en 4,4% del PIB) y el propio gobierno ha reconocido que se incumplirán un par de pilares de la regla fiscal vigente. Desde la política salarial, el objetivo de retomar e incluso superar los niveles de salario real pre pandemia ha implicado ajustes indexados por encima del IPC, generando una inercia de costos y precios complicada. Finalmente, la apertura comercial y de mercados (de bienes y servicios) no ha avanzado mucho (el transporte de combustibles fue ejemplo elocuente de lo difícil que es la tarea cuando se enfrentan ciertos intereses y el status quo).

Para reafirmar las virtudes de la baja inflación, es imperioso mejorar en estos planos: reducir el déficit, desindexar salarios y promover productividad, y abrir más los mercados. De lo contrario, los efectos del atraso cambiario se harán más agudos, tarde o temprano.

El riesgo se exacerba por la situación en Argentina, donde el tipo de cambio paralelo dio un salto que puso nuevamente los precios relativos con el país vecino a los niveles del año pasado, amenazando con reiterar el “éxodo” de consumo hacia el otro lado del río, como el que tuvimos en 2023. Por suerte, esta semana el gobierno vecino decidió intervenir en los dólares financieros (cercanos al paralelo) y la brecha de precios se achicó, pero la incertidumbre persiste. Uruguay tiene que mantenerse en sus objetivos; “seguir” los vaivenes argentinos sería disparatado, pero también ignorarlos.

Asimismo, sucede que una parte de los sectores más dinámicos de la economía gozan de exoneraciones fiscales u otros beneficios, en diversa magnitud, que les permiten reducir o atenuar los efectos negativos del atraso cambiario (pérdida de competitividad). A su vez (en macroeconomía todo está vinculado) esa resignación es parte de la explicación (no toda) del déficit.

Otra parte es consecuencia del compromiso para recuperar y aumentar el salario real respecto a los niveles pre pandemia, que efectivamente se ha cumplido. Pero con ello se incrementa inercialmente el gasto del Estado, cuyos componentes principales son sueldos y jubilaciones. La política salarial no sintonizó del todo bien con la política monetaria y ajustar esto será clave en el próximo gobierno. Si se quiere mantener la inflación baja, el Banco Central tiene que estar mejor acompañado por la política salarial, la fiscal y una política de apertura de mercados más contundente, tanto en bienes como particularmente en servicios.