Deutsche Bank saca los colores a Japón y lo compara con Argentina y Turquía

La economía de Japón suele destacar por su extremada singularidad. Entre otros aspectos, Japón es el país más envejecido del mundo, tiene una deuda pública sin parangón entre las economías avanzadas, un tejido productivo muy intensivo en tecnología y una política monetaria que se ha quedado sola en el mundo de los tipos de interés negativos. Es precisamente esto último lo que está empezando a ser una amenaza para la economía nipona. El Banco de Japón se encuentra inmerso en una política de gestos en la que aparenta que va a hacer más de lo que realmente hace para contener. El BoJ quiere soplar y sorber al mismo tiempo y esto no siempre sale bien: por un lado, busca detener la caída del yen (lo que está presionando al alza la inflación), pero por otro busca cumplir con un objetivo velado que resulta cada vez más evidente: sostener una deuda pública de más del 250% del PIB.

Este doble objetivo, que a primera vista parece incompatible (uno requiere tipos más altos y el otro, tipos más bajos), está desembocando en una política monetaria un tanto errática y difusa, que amenaza con generar efectos indeseados. Los expertos de Deutsche Bank y JP Morgan han advertido en dos informes publicados esta semana de los peligros que corre Japón y su economía de mantenerse este tipo de política.

George Saravelos, estratega de Deutsche Bank (DB) explica que «cualquier intervención japonesa para defender el yen será, en el mejor de los casos, ineficaz y, en el peor, empeorará la situación. ¿Por qué? Porque un simple vistazo a los impulsores del yen (rendimiento y cuentas externas) colocan a la divisa japonesa en la misma liga que la lira turca y el peso argentino» explica este experto. Aunque el experto de DB no hace referencia a este escenario, lo cierto es que la pérdida de confianza en una divisa puede desembocar en situaciones tan complejas como la que viven Argentina o Turquía. No obstante, el yen japonés, pese a su depreciación frente al dólar (cae un 15% desde máximos de 2023), aún parece estar muy lejos de ese tipo de escenarios.

Los rendimientos más bajos del mundo

Este experto argumenta que Japón no solo tiene los rendimientos nominales más bajos del mundo (y la única economía con tipo negativos), sino que también tiene unos rendimientos reales históricamente bajos, una función directa de la negativa del Banco de Japón a endurecer su política ante la alta inflación.

«Japón también tiene ahora uno de los peores saldos generales con el exterior, no a causa de un gran déficit en cuenta corriente, sino porque el Banco de Japón ha diseñado efectivamente una fuga de capitales a cámara lenta de inversores nacionales hacia activos extranjeros», advierte el experto de Deutsche Bank.

Los analistas de JP Morgan coinciden en parte y añaden en su informe semanal que «la posición de inversión internacional neta de Japón, que supera el 80% del PIB, también parece más débil si se atiende a los depósitos del sector privado denominados en yenes, que corren el riesgo de ser intercambiados por activos extranjeros con un mayor rendimiento en un entorno de tipos reales internos negativos».

¿Qué sentido tiene comprar deuda japonesa?

Con todo, Saravelos se pregunta lo siguiente: «Si eres japonés, ¿qué sentido tiene comprar un bono de Japón a 5 años con un rendimiento nominal de 50 puntos básicos, cuando puedes comprar un bono del Tesoro estadounidense a 5 años con un rendimiento real del 3%? Por lo tanto, la ‘solución’ para estabilizar el yen es simple: el Banco de Japón necesita poner fin a la compra de activos (QE por sus siglas en inglés) y comenzar a subir los tipos de interés».

Además, este experto advierte de que las intervenciones en el mercado de divisas pueden acabar teniendo un impacto contrario al que espera el Banco de Japón: «Al vender reservas en dólares (bonos del Tesoro), probablemente ejercerá una mayor presión al alza sobre los rendimientos estadounidenses y respaldará al dólar. Lo que es más grave, conducirá a un deterioro del balance externo del gobierno japonés y, por extensión, de su posición fiscal», advierte Saravelos.

Esto, junto con al nuevo paquete fiscal que se está anunciando, es lo contrario de lo que debería estar sucediendo en un entorno en el que los costes de financiación están empezando a aumentar. La crisis del Reino Unido el año pasado demostró cómo los mercados pueden reaccionar abruptamente ante una política que se percibe como desacertada.

Más allá de mantener la sostenibilidad de la deuda, muchos se preguntan por qué Japón mantiene esta política desde hace tanto tiempo. El premio Nobel de Economía, Paul Krugman, dijo una famosa frase que explica a la perfección lo que está ocurriendo hoy: «Para que Japón salga de la deflación, el banco central tiene que seguir una política irresponsable: mantenerse moderado incluso cuando la inflación está aumentando», aseguró el economista norteamericano.

«Sin duda, el banco central está cumpliendo esta promesa», sentencia Saravelos. No obstante, ahora que la inflación ha vuelto, la cuestión es cuánto tiempo sostendrá el BoJ la patata caliente de la inflación en sus manos sin intentar atajarla de verdad. «El BoJ tal vez no se pueda dar el lujo de esperar tanto porque la situación en torno a la inflación podría cambiar drásticamente«, asegura Hiromi Yamaoka, antiguo miembro del banco central, en declaraciones a la agencia Reuters, señalando el riesgo de que la inflación de Japón se mantenga alta durante más tiempo de lo esperado. La tendencia bajista del yen también puede aumentar la presión sobre el BoJ para que abandone los tipos ultra-bajos antes de lo que quiere, añade este experto en declaraciones a Reuters.

«Al BoJ no le queda mucho tiempo, algo que probablemente tenga presente el gobernador Ueda», sostiene Yamaoka. «No descartaría la posibilidad de que tenga actuar antes de fin de año«. El problema es que subir tipos soltar esa patata caliente supone abrir otro ‘melón’, el de la sostenibilidad de la deuda.