Wall Street teme que 2026 desate el segundo round

Una de las historias más importantes de este 2025 para los mercados y las empresas del mundo ha sido la debilidad del dólar. Una caída de más de un 11% frente al euro ha puesto en el foco al billete verde. Los aranceles y medidas fiscales de Trump provocaron un gran temor entre los inversores y una pérdida de confianza que llevó a vender activos denominados en su divisa y diversificar. El eco de este fenómeno se ha manifestado en los resultados empresariales de Europa donde el efecto cambiario se ha convertido en un golpe general de miles de millones de euros para las corporaciones. En el BCE la depreciación fue recibida con una mezcla de ambición y temor. Por un lado la misma presidenta, Christine Lagarde, celebraba que esta caída podría posicionar al euro como un referente con mucho más peso en el mercado, lo que llamó ‘el momento global del euro’. Por otro lado, el vicepresidente de la institución monetaria, Luis de Guindos, dijo que como el euro supera los 1,2 dólares (se ha quedado en 1,17) podría suponer un gran riesgo deflacionario para el continente que «sería problemático».

La realidad es que tras el caos inicial, este ‘agujero’ del dólar parece haberse cerrado. Si bien llegó a caer un 12%, desde verano no se ha movido prácticamente y, de hecho, desde los mínimos de septiembre ha rebotado un punto. ¿Ha terminado la gran caída del dólar? Pues de momento hay una calma tensa y una gran incertidumbre al respecto. Si bien el consenso de economistas apunta a que en 2026 el billete verde caerá y el euro se cambiará por 1,19 dólares (un descenso del 1,71%), rozando el límite mencionado por el BCE, cada vez más analistas defienden una misma tesis: la caída del dólar no ha terminado, solo estamos ante el fin del primer round. En 2026 llegará el segundo momento de shock.

El motivo es claro, si bien ahora todo parece mucho más estable respecto a los aranceles, la clave estará en el giro que dará la Reserva Federal. El fin del mandato de Powell y el más que probable ascenso de Kevin Hasset, asesor económico de la Casa Blanca, podría traer de recortes de tipos de interés que generen un gran abismo con el BCE y otros bancos centrales. Esta diferencia se plasmará en un descenso, nuevamente, del dólar.

Así lo defiende Claudio Wewel, estratega de divisas, J. Safra Sarasin Sustainable AM en su último informe. El experto explica que «prevemos que el dólar siga bajo presión en 2026, ya que la Fed debería seguir recortando sus tipos de interés. La presión política sobre la Fed aumentará cuando finalice el mandato del presidente Powell». En ese sentido, comenta que, pese a la estabilización actual que lleva meses imponiéndose, «vemos muy improbable una reversión» y, de hecho, «creemos que (el dólar) se debilitará más en 2026». Por su parte, descartan que una gran ola de inversión IA impulse el PIB y de alas al dólar. También que la incertidumbre de unas elecciones de mitad de mandato haga lo mismo. «Para que el dólar cambie y deje de caer necesitaríamos ver un impulso macroeconómico significativo, algo que no forma parte de nuestra hipótesis».

Por contra, la UE verá como el euro se revaloriza no solo por la diferencia más estrecha entre la Fed y el BCE, sino porque «prevemos una recuperación del euro en la transición a 2026 debido a que ya se empezarán a notar los efectos de los mayores programas de gasto». En particular destaca el impacto que tendrá el megaplan de Alemania tanto de rearme como de infraestructuras pro el cual han reorganizado todo su límite constitucional a la deuda y se han comprometido a acudir al mercado. «Tiene una gran ventaja relativa (el euro) frente al dólar desde un punto de vista estructural».

Es por ello que «creemos que es improbable que se revierta el retroceso actual del dólar y esperamos que la divisa continúe debilitándose en 2026. Aunque la inversión en IA respaldará el crecimiento del PIB estadounidense y la inversión en tecnología será probablemente un factor favorable para el dólar, contamos con que el apoyo de la política monetaria se reduzca a medida que la Fed continúe bajando los tipos. Y con el fin del mandato del presidente de la Fed, Jerome Powell, en mayo de 2026, es probable que la independencia de la Reserva Federal vuelva a ser objeto de atención». En su opinión, «esto llevará a los mercados a esperar una política monetaria más acomodaticia que la del presidente actual, incluso si la inflación sigue siendo demasiado alta».

El abismo Fed-BCE

Aunque, sin duda, la clave está en esa diferencia Fed-BCE. Actualmente esta diferencia ya se ha reducido con un tipo implícito de 3,75% en la Fed y un 2% en el BCE. Sin embargo para el año que viene, según indican los contratos de swaps (OIS) en EEUU habrá como mínimo dos recortes de 25 puntos básicos (más el recorte de diciembre), mientras que el caso del BCE no habrá ninguna clase de movimiento a la baja.

Desde Danske Bank lo ven similar y consideran que «seguimos viendo una trayectoria alcista para el euro-dólar, con un objetivo de 1,22 en un horizonte temporal de 12 meses, impulsado por los diferenciales de tipos, la recuperación del mercado de activos europeo, la menor demanda global de políticas restrictivas, los factores favorables persistentes derivados de los ajustes de los ratios de cobertura y la disminución de la confianza en las instituciones estadounidenses».

Coinciden en este planteamiento los expertos de ING que también creen que «habrá una presión política para que la Fed recorte tipos de interés y creemos que los tipos de interés reales serán negativos». En ese sentido, el banco neerlandés añade que «cualquier indicio de que la Fed está llevando los tipos a niveles inapropiadamente bajos podría provocar que los tipos reales estadounidenses vuelvan a ser negativos y lastrar el dólar. En definitiva, una flexibilización «sería un cambio radical para el dólar».

El gran peligro: el asalto a la curva de tipos

Además, creen que una Fed más controlada por la Casa Blanca daría lugar a una medida que ya han puesto sobre la mesa desde que Trump llegó a la casa blanca. El resurgimiento de la flexibilización cuantitativa y el control de la curva de rendimiento. ¿Qué significa esto? Básicamente la Fed interviene con sus compras en el mercado de bonos y puede con su influencia como comprador. De este modo al comprar deuda no solo abarata los costes de interés para EEUU por la mayor demanda, sino que puede generar un impulso económico oculto.

Los bonos del tesoro sirven como referencia para los tipos de interés de toda la economía, principalmente de las hipotecas. Por lo tanto, si la Fed baja artificialmente la rentabilidad de los bonos también inyecta más liquidez en la economía y relaja las condiciones financieras. El mismo Stephen Miran, ahora miembro de la Fed y exasesor de Trump, acusó durante la era Biden de manipular el mercado de bonos para conseguir un impulso económico pero no a través de la Fed, sino de la emisión de bonos. En ese caso, al emitir artificialmente más deuda a corto plazo que a largo alteraría artificialmente la curva y relajaría las métricas de crédito claves.

Ahora desde el punto de vista de la Fed el mismo Scott Bessent, secretario del Tesoro de EEUU habló abiertamente en una columna de opinión en WSJ de que esas compras de bonos que está realizando la Fed desde la pandemia debería ser algo que use la Casa Blanca y no la institución monetaria.

Desde ING consideran que si se da este paso y Trump logra con el nuevo nombramiento una «alianza» con la Fed para alterar el mercado de bonos «es algo que lastraría considerablemente el dólar». El motivo es que «si bien favorecería el crecimiento, dañaría la credibilidad y generaría un riesgo activo desfavorable para el dólar» mucho más claro del que ya hay sobre la mesa.