la ‘dependencia de los datos’ los lleva por sendas opuestas

La Reserva Federal estadounidense y el Banco Central Europeo han empezado juntos, aunque con diferencias, un proceso de recortes de tipos que se espera que dure varios trimestres. Los dos bancos centrales tienen el mismo objetivo, conseguir que la inflación se estabilice en el entorno del 2%, y los dos se han comprometido en los últimos meses a llevar a cabo una política «dependiente de los datos», sin anticipar futuros movimientos, para poder moverse con flexibilidad y no estar atados a una hoja de ruta concreta. Estos datos, sin embargo, están empezando a apuntar en direcciones diferentes a un lado y otro del Atlántico, y cada vez gana más peso la posibilidad de que los dos bancos centrales vayan a tener que tomar caminos diferentes en los próximos meses en el ritmo al que moderan los tipos de interés en su jurisdicción.

Los últimos datos de inflación son la mejor prueba de las diferencias entre la situación macroeconómica en Estados Unidos y en la zona euro. El avance de los precios está dando señales de fortaleza en Estados Unidos, y los últimos datos de empleo están anticipando que la Fed tenga que cambiar la hoja de ruta prevista, y que no vaya a poder recortar tipos tan rápido como esperan los mercados y los analistas. En Europa, sin embargo, la situación es la opuesta: la inflación ha caído en septiembre por debajo del objetivo del 2% del banco central, y confirma los temores de los miembros del BCE, que ya en noviembre se preocuparon por haberse pasado con la subida de tipos de 2022 y 2023.

El último en reconocer la posibilidad de que el BCE se haya pasado de rosca al endurecer su política monetaria, y que ahora tenga que contrarrestarlo con bajadas de tipos más agresivas de lo esperado, ha sido François Villeroy de Galhau, presidente del Banco de Francia y miembro del Consejo de Gobierno del BCE. A juicio de Villeroy, «el balance de riesgos está cambiando» para el banco central, y «si en los últimos dos años nuestro principal riesgo era que la inflación se disparase por encima del 2%, ahora tenemos que prestar atención a lo contrario, que no alcancemos nuestro objetivo debido al bajo crecimiento y a una política monetaria restrictiva que se ha prolongado demasiado».

No es la primera vez que el BCE destaca la posibilidad de que la subida de tipos del año 2022 vaya a terminar presionando la inflación por debajo del objetivo del 2%. Las actas de la reunión de política monetaria que celebró el banco central en octubre de 2023 reflejaron estos temores de los miembros del organismo por primera vez. «Aunque se asume que la última milla para conseguir que la inflación caiga al 2% es la más complicada, el Consejo de Gobierno debe tener mucho cuidado de que sus esfuerzos para suavizar el crecimiento de la inflación no provoquen que esta caiga por debajo de su objetivo», rezaban las actas del encuentro.

Los datos de inflación separan al BCE y a la Fed

Tanto el BCE como la Reserva Federal han hecho hincapié en los últimos meses en que su acercamiento es en este momento «dependiente de los datos». Todo dependerá, reunión a reunión, de lo que indiquen los datos, y en este sentido, parece que los dos bancos centrales van a verse obligados a tomar caminos opuestos. El principal indicador que vigilan los bancos centrales es la inflación, y esta está dando señales divergentes en Estados Unidos y en la zona euro. Este es el principal argumento que justifica que la Fed pueda verse forzada a echar el freno en el proceso de bajadas de tipos, mientras el BCE probablemente tendrá que acelerarlo.

En la eurozona, el ritmo de la inflación ya ha caído al 1,8% en septiembre, por primera vez en este ciclo, por debajo del objetivo del BCE, lo cual confirma los temores que hicieron públicos los miembros del banco central en noviembre. Para empezar, los mercados han asumido gracias a este dato que el BCE volverá a bajar los tipos en la reunión de la semana que viene. «Parece que el BCE podría dar el sí en octubre. Las cifras de la inflación de septiembre confirman gran parte de lo que ya sospechábamos. La ralentización de la economía se está traduciendo en fuerzas desinflacionistas», explican desde JP Morgan Banca Privada. «Desde su última reunión, los responsables del BCE han expresado su confianza en la reducción de la inflación. Empieza a parecer que se preparan para un ritmo de recortes más rápido que la cadencia trimestral comunicada hasta la fecha», señalan los analistas del banco.

Por el contrario, en Estados Unidos la inflación sigue siendo tozuda, y se resiste a moderar su crecimiento. El último dato, del mes de agosto, fue del 2,5%, siete décimas por encima de la de la zona euro, y por encima del objetivo que mantiene la Reserva Federal. Las estimaciones de los analistas para el dato que se publicará este jueves, correspondiente al mes de septiembre, apuntan a una moderación en agosto, hasta el 2,3%, aún por encima del objetivo de la Fed. Sin embargo, una sorpresa por encima de las previsiones puede desencadenar otro retraso en las bajadas de tipos esperadas por los mercados.

No sólo los datos de inflación pasados indican que los precios presionan al BCE a acelerar las bajadas de tipos, y a la Fed a frenarlos. Las expectativas de inflación de largo plazo, uno de los indicadores que más vigilan los banqueros centrales para decidir el rumbo de sus políticas, también apuntan en esa dirección. El swap de inflación 5y5y, que recoge la evolución de los precios descontada por los inversores para el lustro que empieza dentro de cinco años, indica ahora una inflación esperada del 2,5% en Estados Unidos para ese periodo, frente al 2,1% de la zona euro.

El empleo, el último obstáculo de la Fed para bajar tipos

Hay una diferencia entre la política monetaria de la Reserva Federal y del BCE que ahora también indica que los caminos de los dos bancos centrales se están separando. En el mandato de la Fed no sólo se incluye la estabilidad de precios: también es responsable de vigilar que el desempleo no se dispare en el país, una diferencia con las competencias del BCE, que no incluyen esta responsabilidad. De hecho, la Fed avisó en julio de que cada vez tendría más en cuenta al empleo como el dato director de su política monetaria, ante las señales de deterioro que estaba dando el indicador laboral en el país.

Sin embargo, el último dato de empleo publicado en Estados Unidos, el de septiembre, ha sido el indicador que ha confirmado que la Fed se tiene que replantear el ritmo de bajadas de tipos, ya que ha reflejado una mejoría que no esperaban los analistas. «El dato de empleo mejor de lo previsto en EEUU probablemente va a disuadir a la Fed de dar un paso en falso y recortar los tipos de interés 50 puntos básicos en noviembre», explica David Kohl, economista jefe de Julius Baer. «La probabilidad de que haya otro recorte de 50 puntos básicos en la reunión de noviembre ha caído de forma aguda, y sólo podría aumentar si el próximo dato de empleo, que se publicará apenas seis días antes de la reunión, da una sorpresa negativa», confirma Kohl.

Sergio Ávila, analista de mercados senior en IG Markets, apunta en la misma dirección. «El repunte de los rendimientos del bono americano se debe a que el informe de empleo reduce la urgencia de que la Reserva Federal aplique recortes agresivos en sus tasas de interés en el corto plazo. De hecho, los datos sugieren que la Fed podría adoptar un enfoque más moderado en su ciclo de políticas, dada la fortaleza subyacente en el mercado laboral y la economía en general».

Incluso las casas de análisis que esperaban menos recortes de tipos por parte de la Fed han recortado todavía más sus expectativas después de la publicación del dato de empleo de septiembre. Citi, Bank of America y JP Morgan eran las firmas del consenso que esperaban menos recortes de tipos en el trimestre, y los tres han eliminado una bajada de tipos de su escenario base antes de 2025.

El dólar se beneficia del cambio de rumbo

La divergencia de los caminos de la Fed y el BCE está pesando en la cotización del cruce de divisas. El dinero siempre busca las rentabilidades más atractivas (ajustadas al riesgo) en el mercado, y parece que los datos macroeconómicos que se están publicando les ha convencido de que los tipos en EEUU van a tener obstáculos para bajar a un ritmo rápido, a diferencia de lo que ocurrirá en la zona euro. Este giro de la política monetaria es positivo para el dólar, frente al euro, y el cruce de la divisa lo está notando: la cotización del euro dólar ha caído casi un 2% en las dos últimas semanas, pasando de los 1,117 dólares hasta los 1,09 dólares.

La resistencia del empleo y de la economía estadounidense, en general, se convierte así en un aliado para la divisa del país. El atractivo de la deuda estadounidense se confirma por las entradas de dinero que está recibiendo por parte de inversores extranjeros. En el caso de Japón, uno de los grandes compradores de deuda del país en el mercado internacional, se ha conocido que en agosto compraron la mayor cantidad deuda americana de su historia en un solo mes.

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